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文章作者 | Jack
所属专栏 | 上市公司
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如果说本年的A股市场哪个板块最火，哪怕不炒股的人都知道是AI（Artificial Intelligence：人工智能）。AI的代表是大模型，自从ChatGPT推出后，AI的成长进入新的阶段，其上游有三个关键要素：算力、算法和数据，下游则是AI应用，上中下游公司齐头并进，构成了这一波轰轰烈烈的大行情。
行情之初，只要跟AI沾边，不管有没有业绩，也不管AI收入占比多少，先来一波涨停，像代表算力的浪潮信息和中科曙光，代表芯片的寒武纪，代表大模型的三六零、昆仑万维等，都涨幅巨大。按照过往经验，一个大的行业机会，上半场炒概念，但没有业绩支撑的最后一地鸡毛，真正有实力可持续的公司下半场会成为主角，最终一骑绝尘。
科大讯飞（002230.SH），作为AI国家队，上半场崭露头角，在同行巨大的涨幅中，相形见绌，但其下半场方才开始。
大模型谁领风流？
自从ChatGPT推出以后，国内的大模型俄然都冒出来了，百度的文心一言，腾讯的混元大模型、阿里的通义大模型、华为的盘古大模型、360智脑、商汤日日新、昆仑万维的天工，各类大模型各有侧重，各有特点。据不完全统计，目前中国10亿参数规模以上的大模型已发布79个，14个省市/地域都在开展大模型研发，主要集中在北京和广东，此中北京38个大模型，广东20个大模型。
这的确令人惊喜，尽管我们经常吃不到头啖汤，但跟进的速度越来越快，虽然没你的强，但我至少有。那么，这么多模型，谁的能力更强大呢？
这就需要一套科学、系统的评测体系，认知智能全国重点尝试室牵头设计了通用认知大模型评测体系，并与中科院人工智能产学研创新联盟和长三角人工智能财富链联盟共同探讨形成了覆盖7大类481个细分任务类型。主要包罗：1、多风格、多任务的长文本生成能力；2、多层次跨语种语言理解；3、泛范围开放式常识问答；4、情境式思维链逻辑推理；5、多题型可解析数学能力；6、多功能多语言代码能力；7、多模态输入和表达能力。
无论是按照认知智能国家重点尝试室、中国科学院人工智能产学研联盟以及长三角人工智能财富链联盟的科学、系统的评测体系，还是第三方机构及客户的应用实测，讯飞星火大模型在国内可测的大模型中都是显著领先的；包罗在高考后的试题测试中，星火大模型的逻辑推理能力令人印象深刻。
台上一分钟，台下十年功。星火大模型的优越表示不是一夜之间冒出来的，而是科大讯飞持久在人工智能上的投入和堆集所锻造的。科大讯飞 2014 年初度发布“讯飞超脑打算”由NLP（自然语言措置）开始转向AI，近十年的探索在数据、技术、应用场景等范围铸就深厚护城河，而丰硕的应用场景是星火大模型的差异化优势，国家级的优质数据为星火大模型持续领先提供保障。基于此，星火大模型后续已经有清晰明确的里程碑规划：6月9日：打破开放式问答（即实时问答），通过类搜索插件获取常识，以更人性化的方式呈现。此外，升级多轮对话能力，数学能力还会再上一个新的台阶。8月15日：升级代码能力，让开发者、合作伙伴高效便利使用，讯飞内部已经在使用代码生成能力。同时，多模态交互能力正式开放给客户。10月24日（科大讯飞全球开发者节）：通过科学、系统的评测方式在通用认知大模型能力上能够对标ChatGPT，在中文上超越，在英文上达到跟它相当的程度。
6月9日，在科大讯飞24周年庆上，讯飞星火认知大模型V1.5正式发布。对比于一个月之前发布的版本，此次同步上线了星火APP，升级了多轮对话，逻辑和数学能力也同步提升。数据显示，星火认知大模型V1.5常识问答能力提升24%，逻辑推理能力提升10%，数字能力提升9%。
国家队是巨大的优势和保障
决定一个模型能力的有三个要素，算力、算法和数据，算法此刻用的都是Transformer，大同小异，所以决定大模型的主要是算力和数据，算力方面，英伟达的GPU一骑绝尘，可惜被美国当局禁止出口给中国，因此，国内的各个大模型在算力方面也是不分伯仲，拉不开差距。如果抛开持久的技术堆集和卓越的人才队伍这两个不好定量的因素来说，谁拥有优质的数据，谁在大模型上就能走的更远，在马太效应下，差距可能越拉越大。
科大讯飞作为 AI 国家队，是稀有的能获得中国科协、中科院等高质量常识来源训练授权的公司。公司被称为AI国家队，一是其主导扶植了三个国家级人工智能平台，分袂是：国家新一代人工智能开放创新平台、认知智能全国重点尝试室及语音及语言信息措置国家工程研究中心，妥妥的天之宠儿。二是尽管公司的实控人是刘庆峰和中国科大，但公司实实在在为国有企业，第一大股东中国移动，占比10.66%，第三大股东中科大资产经营有限责任公司，占比3.59%，两者合计占比14.25%，虽然不是控股，但第一大股东无疑。中国移动于2012年8月份颁布发表入股科大讯飞，通过定增以13.6亿元总金额及19.4元/股的价格，获得科大讯飞15%的股份。中国移动的入股，不仅巩固了其国有企业的地位，也为其在运营商范围的业务拓展提供了巨大的辅佐，为公司持续十多年的高速营收增长保驾护航。
数据质量是大模型 AI 应用效果的重要决定因素，据讯飞星火大模型发布会，公司与中国科协、中国科学院合作，讯飞可以用各类科学资料进行训练。此外，在各个垂直行业，科大讯飞有针对性的数据库，如教育范围 G 端项目目前已累计在 50 多个市、区（县）级应用，B 端讯飞课后处事业务已覆盖超 300 区县、12,000 余所学校，平台市场占有率继续保持第一，拥有国内顶级的教育数据资源；医学范围拥有基于从人民卫生出书社的从本科到博士的教材，以及几百万份高程度的电子病历持续训练迭代；司法范围，全国 26 个省市区，累计覆盖 1,800 余家法院单元接入讯飞 AI 司法平台，持续提供高质量案例数据；智慧城市范围，在江西新余，科大讯飞承建了全省第一个综合人口数据库，共汇聚约 4 亿条人口数据，基于该部门数据以及政务数据，在全省率先开展了普惠金融创新数字应用试点。在严格遵守适用法令法规前提下，在多年认知智能系统研发推广中堆集了超过 50TB 的行业语料和每天超 10 亿人次用户交互的活跃应用，为训练实现达到专家程度的大模型提供了海量行业文本语料和用户反馈数据。
科大讯飞于2009年开始算力基础设施扶植，在总部自建有业界一流的数据中心，目前已建成4城7中心深度学习计算平台。科大讯飞的算力不仅完全满足AI算法模型训练，还面向开放平台数百万开发者和其他行业伙伴提供相关AI处事的需求。此外，在工程技术方面实现了百亿参数大模型推理效率的近千倍加速，为未来更大更多认知智能大模型技术经济实惠规模化应用提供了可能。
在百年未有之大变局的国际格局下，国家安全提高到了前所未有的程度，AI作为下一代科技的代表，哪个国家都不能忽视，更不能掉队。所以，科大讯飞相对其他平台，其国家队的布景，将为科大讯飞下一步的成长提供坚实的保障和数据撑持，有望代表中国与ChatGPT一较凹凸。
垂直应用决定谁能走到最后
我们经常把AI 比作互联网，所以成本市场在互联网的表示是不是有可能在AI 上重现呢？互联网成长到此刻，一是互联网本身，提供了很多应用；二是互联网渗透到所有行业，进行了数字化改造。AI 也将如此，AI本身会有很多创新的应用出来，同时，AI 会像互联网一样渗透到所有行业，改造所有行业，提高效率，将人类从繁重、反复的工作中解脱出来。因此，谁能将AI 应用到各行各业， 谁将取得大AI时代的先手。
在这一方面，科大讯飞不仅在国内遥遥领先，放眼全球，也是独领风流。按照“京东商智”、“天猫生意参谋”、“抖音电商罗盘”等统计，科大讯飞AI学习机在5月31日至6月1日迎来“618”开门红，如讯飞AI学习机荣获京东/天猫/抖音三大平台学习机品类发卖额冠军，同比去年提升247%。讯飞智能办公本系列获得京东&天猫双平台电纸书品类开门红发卖额冠军；讯飞翻译机系列获得京东&天猫双平台翻译机品类开门红发卖额冠军；讯飞智能录音笔系列获得京东&天猫双平台录音笔品类开门红发卖额冠军；讯飞智能助听器系列获得京东&天猫双平台助听器品类开门红发卖额冠军。
讯飞AI开放平台开发者生态持续保持良性成长，此刻有400多万实名认证的开发者、500多万的合作伙伴。开放平台星火大模型可以进一步降低技术开发门槛，辅佐更多开发者完成诸多智慧涌现的工作，同时集成越来越多的专业插件，联合各行业合作伙伴面向多个行业共建大模型“星火”生态。发布会之前已有36个行业、超3000家企业与讯飞达成了明确合作意向。
目前讯飞区域统筹智慧教育项目已覆盖全国超过50个区域，按照讯飞全国智慧教育示范区安徽蚌埠的实证数据显示，智慧教育应用于教学傍边后，教师的备课效率提升了39%，作业安插针对性提升36%。同时武汉经开、郑州金水、沈阳大东、青岛西海岸新区等因材施教项目，正持续形成集约效应。此外教育的其他按照地业务依然保持稳健增长：英语白话测验业务2023年新增4个地市中考，累计占位高考项目15个，中考项目101个；个性化学习手册2023 年一季度新增运营收费校57所；AI学习机搭载大模型技术落地后，销量有显著增长；课后处事平台占位超过300个，继续保持市场占有率行业第一。
讯飞面向基层大夫AI辅助诊断的智医助理目前已覆盖全国30个省份405个县区，近3万个基层医疗机构，处事6万名基层全科大夫。22年底已累计提供5.3亿次辅诊建议，修正诊断的有价值病历超过63万例，质检不合理处方超4000万次。智医助理应用也入选“国家卫健委数字健康示范案例”，在国家卫健委总结“十八大以来卫生健康信息化工作进展与成效”发布会成为医疗人工智能独一应用标杆。医疗的专业大模型预计在本年的1024全球开发者节期间正式发布。
讯飞在教育和医疗方面的应用，成功地打造了一个G-B-C的商业闭环，在一个范围，成功获得当局、企业和消费者的承认，这将形成强大的壁垒和护城河，这些应用不仅给科大讯飞带来了宝贵的现金流，更是提供了绝无仅有的行业数据，不竭迭代下，后来者想要追上难如登天。
财政及估值分析
公司基本面稳健，是A股独一一家持续12年营收同比增速超25%的公司。在 2010-2021年，公司年收入增速一直保持在25%以上，在中国A股4000多家上市公司中独一家。2021年公司实现收入183.14亿元，实现归母净利润 15.56 亿元，2017-2021 年 CAGR 达 35.42%。
之所以能持续取得如此高速的营收增长，我认为主要是以下原因：一是公司持续的技术投入，保证公司始终在人工智能，尤其是语音识别方面遥遥领先全球；二是公司的人工智能技术可以向多行业渗透，能够持续带来增量；三是中国移动的入股，是其强化国家队属性的标识表记标帜性事件，不仅获得了大量的运营商业务，也让公司更加顺利地进入教育和医疗等壁垒较高的范围，完成了G-B-C的闭环。
2022年由于疫情影响，营收188.2亿，同比增加2.77%，这是十多年来同比增速初度低于25%。相信在疫情解封的2023年，以及AI大爆发的2023年，科大讯飞不仅在教育、运营商、医疗等范围还有很大的空间，人工智能在各行各业的渗透都可能加速，公司不仅会迎来业绩反弹，还将有能力维持高速增长，朝着千亿营收方针迈进。
公司的业务分布斗劲广泛，AI可以广泛应用于各行各业，公司选择以语音做为切入点，以教育、医疗、工业、数字当局等行业落地人工智能业务，取得了丰硕的成果，在人工智能的应用方面，领先于同行，且这些应用给公司带来源源不竭的现金流和坚实的护城河。2022年各行各业的营收占比如下图，可以看出教育板块目前一枝独秀，占了32.74%。从过往的成长来看，各板块的营收绝对值基本每年都在增长，从相对占比来看，教育、运营商业务、医疗、智能硬件板块营收占比持续提升，在AI的赋能下，各业务板块都有望持续增长。
如果看PE（TTM），此刻的科大讯飞达到438.4倍（截至2023年6月16日），不是贵，而是太贵，当然这里面有一个很重要的因素是，由于疫情等因素扰动，公司在2022年的扣非净利润同比下滑57.31%，2023年一季度更是呈现了吃亏，同比下滑331.82%，所以这个数据无法代表趋势。
公司的业务很多很杂，围绕着AI这条主线，有很大的空间可以拓展，这无疑加大了预测的难度。所以，我们更多的是看趋势，不如化繁为简，按照过往增速以及AI带动下的业务迅速增长，我们保守估计公司在2023年营收同比增长30%，发卖净利率回到2021年8.8%的程度，则2023年预测营业总收入为244.66亿元，归母净利润为21.53亿元。
以A股仅有的两个大模型的公司为对比，科大讯飞估值如何呢？从表格数据对比可看出，这三家公司业务上面分歧有些大，其数据对比的参考性并不强。单就科大讯飞而言，2023年80.77倍摆布的预测市盈率，相对于一家冉冉升起且代表未来趋势、代表国家队的人工智能公司来说，我感觉还会有必然的空间，而且随着其业务推进，估值消化的速度可能加快，在其董事长豪言迈向千亿营收的过程中，成本市场也可能会提前赐与估值。
因此，如果你相信AI会成为下一个互联网，会渗透到所有行业，那么成本市场也应该会像过去互联网一样，造就一批十倍、百倍大牛股，AI的下半场可能方才开始，甚至还没开始。科大讯飞凭借星火大模型的优秀表示，凭借垂直应用的多年堆集，有望成为下半场的明星。有些人因为看见而相信，有些人因为相信而看见，你属于哪一类呢？
风险提示
1、市场竞争风险：公司六大按照地业务涉及多行业，智能交互是各行业终极格局地址，各 AI 龙头及行业龙头也在逐步布局相关体系，公司面临产物同质化和竞争加剧等风险；
2、新业务推进不及预期风险：公司多款产物将落地，并将不竭推陈出新相关产物更新，过快和过多的产物体系推进布局有不及预期的风险；
3、用户增长不及预期风险：公司受益于技术-产物-数据回馈的正向闭环，而数据的有效回馈依托于高黏度的用户增长。若用户增长不及预期，有闭环被打破的风险；
4、制裁风险：公司受到美国的制裁，对于其获取算力芯片以及拓展海外市场都将是很大的障碍，不排除在后续的竞争中被边缘化。
5、政策风险：公司的教育、医疗、数字当局等业务都与当局部门相关，可能会受到政策变化的影响。 |
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发表于 2023-7-25 09:37:09
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